安踏长着一张吸引做空机构的脸

安踏又被做空了。

7月8日，知名沽空机构浑水（Muddy Waters）发布了对安踏体育（2020.HK）的做空报告。浑水表示，安踏暗中控制其大部分一级经销商，从而虚增销售额、利润率，年报所披露出的领先全行业的利润率是“有水分的”。

受沽空报告影响，今日开盘后安踏股价一度下跌8.14%，于午间临时停牌。临时停牌前，股价报51.25港元，跌幅为7.32%，市值蒸发109亿港元。

这已经是安踏在过去的13个月中第三次接受来自沽空机构的“挑战”了。

13个月，3次做空

事实上，安踏已经久经“沽空”的考验，但前两次沽空均未对安踏造成太大的影响。

2018年6月14日，沽空机构GMT发布针对的体育用品企业的做空报告。报告提出，自2005年以来，在上市的16家中国体育用品公司中，已经有9家被证实是骗子，全部来自福建。剩下的7家公司中，包括安踏、特步、361度等，它们与已经被证实是骗子的公司存在诸多相同的特征，GMT建议卖出或回避这些公司。

报告重点提到了安踏，认为安踏的“利润率难以置信，（安踏）要么是世界最好的体育用品公司，要么就是个骗子公司。”而GMT倾向于相信后者。

但这次沽空并未对安踏产生较大影响，安踏当日的股价不降反升了4.09%，两日后股价才下跌了7.86%。

今年5月30日，沽空机构Blue Orca Capital（有“杀人鲸”的称号，以成功做空新秀丽而闻名于港股市场）创始人索伦达尔在一个投资论坛上，质疑安踏的会计及企业治理水平，尤其是旗下品牌FILA（斐乐）的营收不透明，认为其股价有高达34%的下跌空间。

被“口头沽空”后，安踏当日的股价暴跌超过12%，但随后有所回升，截至当天收盘时的跌幅为5.53%。随后，安踏股价一路回升，在6月10日股价就已超过被沽空前的股价。

总结下来，这两次被沽空的原因，都是安踏“太好”的业绩。尤其是遭到“杀人鲸”质疑的FILA，更是提振安踏业绩的最大功臣。

安踏发布的2018年报显示，营收与盈利的各项数字都是“大涨”：营收同比大涨44.4%至人民币241亿元；毛利同比增长54.0%至126.87亿；经营溢利同比增长42.9%至57.00亿元；股东应占溢利同比增长32.9%至41.03亿元。

公告称，收益、经营溢利及股东应占溢利三项指标均创新高，并且保持了连续五年的双位数增长。安踏集团总裁郑捷表示，这得益于增长强劲的FILA，销售增速超过80%，全年流水超过100亿元，是增速贡献最大的品牌。

这一次，是“控制经销商”

浑水的沽空报告则瞄准了安踏的一级经销商们。

浑水将这份报告的标题拟为“Turds in the Punchbowl”，意为行业中的老鼠屎。报告指出，安踏的一级经销商总数约为46家，其控制的经销商就可能超过40家。报告中列出了27家经销商，其中有至少25家为一级经销商。

尽管安踏一直强调一级经销商的独立性，但在安踏的高管层面，公司控制着一级经销商早已不是个秘密。浑水采访了安踏的四名前高管和一名主要经销商的前经理，他们均承认这一事实。

2008年，在安踏拟IPO之际，晋江韵动商务咨询有限公司成立，其实控人为彭清云（Peng Qingyun），但这位彭清云实际上是安踏董事局主席兼首席执行官丁世忠的“代理所有人”。安踏也通过晋江韵动间接控制着大部分经销商。

一位安踏前高管告诉浑水，安踏的早期经销商们在所在地域完成了人员和渠道的建设，品牌公司对经销商的控制与连接也很强，在安踏上市时，就选择将这些经销商剥离出去，使得财报更好看。比如一批货出去了，就可以更快地确认收入，同时经销商的费用是不算在上市公司内的，收入增多、费用变少，安踏上市后的财报自然就更好看了。

据浑水计算，这些被控制的经销商为安踏贡献着总营收的70%~80%。截至目前，安踏尚未对浑水的沽空报告发布正式回应。

在此之前，摩根士丹利于7月4日表示， 安踏2019年第二季销售巩固且符合目标，其中主品牌“安踏”正朝着今年14%~16% (midteens)增长推进，大摩维持对安踏的“增持”评级。此外，国泰君安、招银国际、银河国际等均维持对安踏的“买入”评级，目标价格介于55.53港元~57.40港元间。

长着一张吸引做空机构的脸的安踏，这次还能安然“挺过去”吗？

注：文/敲敲格，公众号：虎嗅APP，本文为作者独立观点，不代表亿邦动力网立场。